過去，“騰訊系”是一個令移動互聯網時代創業公司喜憂參半的標簽，喜的是被納入騰訊集團麾下即將獲得的龐大資源，憂的是即將面臨的“阿里系”對陣，以及來自投資方的各項限制性要求。而如今，伴隨著騰訊減持京東、美團等代表性投資企業股票，坊間熱議“騰訊系”是否即將消散于江湖。

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縱覽2022年至今騰訊控股(0700.HK)發布的三個季度財報，以及今年宏觀大環境的變動，騰訊在資本市場的動作背后，綜合了對資金配置、宏觀政策、技術趨勢等多角度考量。

同時，伴隨黨的二十大對加快建設數字中國作出重要部署，促進數字技術和實體經濟深度融合、賦能傳統產業轉型升級、催生新產業新業態新模式、不斷做強做優做大我國數字經濟，成為擺在巨頭企業面前更為重要的課題。今日港股收盤，騰訊股價回調至287.8港元，跌1.44%，總市值2.76萬億港元。

現金流充足

通過財報數據目前可明確的是，騰訊今年以來核心業務營收持續走低，但自由現金流與現金儲備并未受到影響，尚未發生因資金層面壓力而導致資本市場動作變形的因果邏輯。

2022年度第三度財報數據顯示，該季度騰訊營收1401億元，同比下滑2%，環比增長4.5%；歸母凈利潤399.4億元，同比增長1%，環比增長115%；非國際財務報告準則下，凈利潤322.5億元，同比增長2%，環比增長15%。核心業務營收仍舊承壓，但環比邊際逐漸復蘇。其中歸母凈利潤環比大幅提升主要是由于“其他收益凈額”回升至208.86億，主要受到對SEA金融資產重分類所產生的412.99億元投資收益影響。

雖然出售股票對凈利潤數據產生一定回溫，但多位二級市場分析人士對記者表示，騰訊目前現金儲備豐富，資金壓力不是進行投資標的股票減持的核心因素。財報顯示，該季度騰訊自由現金流276億元，去年同期，該數據為241億元，自由現金流同比增長14.52%。

財報電話會上，騰訊總裁劉熾平表示，騰訊擁有強勁的現金生成能力，持有大量的高流動性資產，可以為推動內生增長、戰略增長和股東回報提供充足的資金，即使這些同時進行也不會產生相互沖突。

撇除資金壓力，該如何理解騰訊持續減持投資公司股份？除了此前減持的SEA、海瀾之家、新東方等企業，以實物分派方式“清倉式”減持京東與美團更被外界認為是騰訊在逐步削弱“騰訊系”投資體系。

對于此次騰訊將所持約9.6億股美團股份作為中期股息派發給騰訊股東的動作，中金表示，短期來看，此舉對騰訊投資組合的分配能讓股東在高利率的環境下掌握更多的即期收益，有助于更好地釋放股東價值。光大證券稱，長期投資適時退出，派息惠及股東彰顯騰訊投資價值，符合平臺經濟監管政策導向，關注騰訊后續減持其他互聯網公司可能。

劉熾平在該季度財報電話會上解釋公司資產配置考慮時稱，騰訊不是一家公用事業公司，而是一家成長型企業，在資本分配方面不會采取回報和派息驅動模式。股息，回購和股份分派三種資本回報方式中，每種渠道的本質都不一樣。其中股息是按計劃進行的；回購是公司將過?，F金回饋給股東的方式，尤其是目前基于強勁的運營情況和現金生成能力，騰訊估值非常具有吸引力，所以公司今年大幅增加了回購規模?？傊?，“我們沒有為收益率設定目標，在為股東提供回報和股東利益最大化方面都有非常周全和積極的考慮，”劉熾平稱。

弱化投資進行時

實際上，騰訊撤資動作已然發生近一年，歷史財報數據顯示，騰訊在投資板塊收益與投入逐年降低。

2022年一季度財報電話會上，騰訊首席戰略官詹姆斯·米歇爾（James Michelle）表示，騰訊對其他上市公司投資市值環比下降很大一部分原因是公司層面主動操作，此舉對于投資者來說也有利，比如給投資者分配了價值約160 億美元的京東股份，也出售了另一家公司 30 億美元的股份，將部分收益用于回購騰訊股票，此外騰訊也在第一季度出售了其他公司數十億美元的股份。

未來，詹姆斯·米歇爾稱，騰訊會繼續主動撤資，“我們意識到投資組合存在多種宏觀風險，尤其是中央銀行普遍以非?？斓乃俣忍岣呃?，這對投資者如何評估一些高增長、低利潤率、高持續時間的技術公司產生了影響，而這類公司是騰訊投資組合中的一部分。”因此，經過深入分析，騰訊高層做出加快撤資與分配步伐的決定。

顯然，該決定在2022年持續推進，并表現在三季度財報上。騰訊投資資產主要包括聯營企業投資、以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產、以公允價值計量且其變動計入其他全面收益的金融資產。三季度財報顯示，截至2022年三季度，騰訊投資總額從去年同期的7632.71億元同比下降8.28%至7000.75億元。

其中聯營企業投資額由去年同期的3165.74億元降為3018.46億元，同比下降4.65%；以公允價值計量且其變動計入其他全面收益的金融資產由去年同期的2439.4億元降為1639.18億元，同比下降32.8%。IT桔子數據顯示，2022年三季度，騰訊僅公開投資了9家公司，不足去年同期的1/6，這是自2021年來，騰訊投資動作最少的一個季度。

透鏡公司研究創始人況玉清對記者表示，騰訊現金儲備充足，逐漸降低對外投資比例主要是基于對宏觀環境的判斷所做的決定。“新雙反”（反壟斷與反資本無序擴張政策）出臺后，互聯網巨頭通過投資進行陣營對抗的時代已經結束了，他們需要回到核心主業軌道，對外圍非核心業務及投資逐漸剝離。且在此背景下的騰訊、京東、美團聯手抗衡阿里生態的戰略價值也已沒有存在價值，目前的投資收益已然豐厚，選擇將這些投資標的進行處置是合理選擇。

好在目前騰訊對宏觀環境持有更加積極的態度，財報電話會上，劉熾平表示，平臺經濟監管的積極動向——促進平臺經濟健康發展，完成整改，以及監管常態化——仍在持續。黨的二十大報告也提出要加快發展數字經濟，促進數字經濟和實體經濟深度融合，推動高質量增長。目前變化的是監管具體實施步驟和監管批準，包括金融科技領域三星財產保險的增資計劃獲批，在線游戲領域版號獲批，在投資和反壟斷領域，騰訊同中國聯通的合資計劃也獲得國家市場監管總局的批準。這些動作都顯示了未來的監管環境將有利于行業發展。

長期布局新興業務

拋開資本市場與宏觀監管因素，騰訊調轉船頭的決定也可從財報數據中尋出依據，2022年三季度，金融科技及企業服務業務收入同比增長4%至448 億元，成為三大營收支柱中唯一正向增長的業務。

其他兩項中的增值服務業務收入同比下降3%至727億元，由于行業過渡性的挑戰導致付費用戶減少，本土市場游戲收入下降7%至312億元。社交網絡收入下降2%至298億元，反映出視頻號直播服務及音樂付費會員服務的收入增加，而音樂直播、游戲直播及視頻付費會員服務的收入減少。

另外，財報顯示，該季度騰訊遞延收入886.22億元，同比下降10.41%。遞延收入是一種合同負債，即預先從客戶手中收到的錢，但暫時還不能確認為收入的部分，如虛擬道具，未攤銷的預付代幣或充值卡以及于未來期間須向若干投資公司提供的網絡流量與其他支持等。況玉清對記者表示，遞延收入減少意味著未來可供確認的營收也會減少，是個不好的信號。

伴隨C端業務逐漸進入瓶頸，騰訊將更多資源投入產業互聯網領域。2018 年10月，騰訊新成立云與智慧產業事業群 ( CSIG ) ，并進行了兩次組織架構調整，拓展政務、工業、能源、農業、地產、運營商等領域相關業務，加速數字技術在實體經濟中的落地和應用。

宏觀環境上，相關政策正朝數字經濟方向傾斜。11月16日，國家發改委發布了關于數字經濟發展情況的報告。報告指出，黨的十八大以來，我國深入實施網絡強國戰略、國家大數據戰略，加快推進數字產業化和產業數字化，推動數字經濟蓬勃發展。但目前我國數字經濟還存在大而不強、快而不優等問題。

但這并不是一條容易走的路，一位云計算產業人士對記者表示，目前數字化轉型趨勢下，所謂“產業互聯網”的技術壁壘伴隨行業的成熟而逐漸被打破，甚至可以說過去頭部企業因入局早而搭建起的時間優勢也快被追平，客戶除了技術，也看重平臺的安全性、合規性、資源能力等。這些方面，騰訊并不占優勢。以政務云為例，此前在接受第一財經記者采訪時，騰訊公司高級執行副總裁、云與智慧產業事業群總裁湯道生表示，政務云市場確實競爭激烈，挑戰在于政務等項目前期投入較大，周期非常長，任何需求變革都可能導致額外投入的增加。

此外，視頻號也是騰訊計劃充分挖掘C端流量紅利而布局的業務，未來視頻號的收入有望達到每個季度10億元。

總之，依照目前騰訊的體量，況玉清認為騰訊需要做一些安全邊際更高的業務，培育更多主業增長點，產業互聯網是選擇之一，但這個領域短期內對公司收入與利潤貢獻有限，潛力尚且沒有完全釋放。且騰訊整體業務體量及其龐大，因此只能長期儲備新興業務，短期效果不會太明顯。

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